Les obligations rattrapées par la volatilité

La hausse des taux d’intérêt puis la pause décrétée par les banques centrales ont fait vaciller la stabilité des portefeuilles. Les titres obligataires doivent désormais conjuguer avec le risque de volatilité.

En octobre 2018, les prévisions des analystes s’en tenaient toujours à une augmentation de 25 points de base du taux cible de la Réserve fédérale américaine par trimestre jusqu’à la fin de 2019. Au Canada, on anticipait l’ajout d’au moins 50 points de base au taux directeur en 2019. Le taux cible du financement à un jour venait de connaître cinq hausses de 25 points chacune depuis juillet 2017, pour arriver à 1,75 %.

Or, un ralentissement économique plus marqué en fin d’année 2018 et des prévisions assombries pour 2019 ont incité les banques centrales à prendre une pause. Au Canada, on doute même de la possibilité d’une augmentation additionnelle du taux directeur cette année.

Ce changement de ton n’a pas provoqué de choc sur le marché obligataire, mais il est venu ajouter de l’incertitude et forcer de nouvelles répartitions actions-obligations dans les portefeuilles équilibrés, priorisant actuellement une répartition de 60 % de titres de croissance et 40 % de titres à revenu fixe.

« Est-ce que ce nouveau discours des banques centrales nous envoie le signal d’un ralentissement économique en Chine ou aux États-Unis plus important qu’on le pense ? Laisse-t-il sous-entendre une récession plus hâtive que prévu ? » demande l’économiste Dominique Lapointe, de Valeurs mobilières Banque Laurentienne.

« Ce nouveau discours des banques centrales laisse-t-il sous-entendre une récession plus hâtive que prévu ? »

– Dominique Lapointe

Ce changement de registre vient brouiller les cartes. En règle générale, une remontée des taux d’intérêt réduit l’attrait de la prise de risque que représentent les actions et abaisse le prix des obligations déjà émises.

« On va alors réduire la durée du portefeuille obligataire, retenir des échéances plus courtes, de deux ou trois ans. Et porter plus attention aux obligations à taux variable », explique Jean-Michel Charette, directeur adjoint, Stratégies d’investissement à Blue Bridge. Ces dernières permettent en effet d’espérer un taux plus élevé lorsqu’il y a remontée des taux d’intérêt puisqu’elles sont réajustées périodiquement.

En revanche, « dans l’optique d’une récession et d’une baisse des taux d’intérêt accompagnant généralement une contraction de l’activité économique, il faudrait allonger la durée, la hausse du prix de l’obligation suivant un repli des taux se faisant davantage ressentir avec des échéances plus lointaines », ajoute Dominique Lapointe.

Ainsi, la longue période de taux d’intérêt anormalement faibles qu’on a connue fait désormais place à une valse-hésitation venant ajouter de la volatilité à une partie du portefeuille qui a pourtant habituellement pour objectif principal de réduire le risque d’ensemble et offrir un revenu constant par les intérêts.

« Je compare la partie obligataire d’un portefeuille à la fondation d’une maison. Elle apporte un revenu fixe et vient réduire la volatilité d’ensemble », illustre Vincent Fournier, gestionnaire de portefeuille à Claret Gestion de placements. « Or, ça devient plus compliqué dans l’environnement actuel. »

Dans le contexte de faible rendement des obligations ayant dominé la période d’après-crise, on misait déjà sur un raccourcissement de la durée, mais aussi sur une augmentation du risque de crédit (le risque d’un défaut de l’emprunteur) en se tournant vers les obligations d’entreprise.

« Avec le rendement d’une obligation de cinq ans au même niveau que celui d’une échéance de dix ans, il n’y avait pas d’avantage à prendre un risque de durée et geler ses fonds sur une plus longue période », résume Vincent Fournier. Tout cela doit être revu.

L’importance de la diversification

En quête de rendement accru sans atténuer la qualité de l’émetteur, on visera alors un accroissement du risque de crédit et un recours aux actions privilégiées ou à leurs équivalents.

« D’où l’importance d’un portefeuille obligataire bien diversifié », insiste le gestionnaire de Claret.

Cette diversification entre catégories de titres, émetteurs et échéances vient éliminer la plupart des risques et diluer celui lié au crédit.

« Le seul que l’on ne peut éviter est le risque de volatilité. Mais avec un portefeuille obligataire diversifié, on peut mieux en ajuster le volume. »

Cette diversification est d’autant plus importante que l’investissement obligataire fait face à des vents contraires. On pense évidemment à l’incertitude économique allant en s’intensifiant. Mais aussi à la faiblesse chronique des rendements obligataires et au manque de liquidité du marché canadien, qui se traduit par des coûts de transaction plus élevés ici qu’aux États-Unis.

« Le rendement de l’indice Univers obligations canadiennes est de 2,5 % pour une durée de sept ans. Si tu comptabilises les frais du conseiller et le coût transactionnel, tu te retrouves avec un rendement entre 50 et 75 points de base. À cette échelle, un certificat de placement garanti ferait peut-être davantage l’affaire », illustre Vincent Fournier.

Quant aux obligations internationales, elles peuvent procurer une diversification et un gain intéressant, mais le risque de taux de change peut réduire le potentiel de rendement.

« Les fluctuations des devises viennent retirer le côté stable du portefeuille obligataire et accroître le niveau de risque global, commente Jean-Michel Charette. Le coût de se protéger contre ce risque [en achetant des options ou des contrats à terme, par exemple] est un autre élément à considérer. »

« Une occasion vient de l’écart entre les risques perçus et réels. »

– Jean-Michel Charette

Les occasions

« Une occasion vient de l’écart entre les risques perçus et réels », résume M. Charette.

Cela dit, selon le scénario dominant qui se dessine, « nous sommes en fin de cycle. Il faut éviter les obligations d’émetteurs dont le crédit est moins solide ».

Dix ans de croissance et de faiblesse des taux d’intérêt ont alimenté un endettement des entreprises devenu record dans le monde, souligne une étude de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) publiée à la fin de février. Cette dette planétaire a doublé entre 2008 et 2018.

L’OCDE ajoutait qu’en 2008, 30 % des nouvelles obligations émises se situaient sous la limite d’investissement permise aux institutionnels, soit la cote BBB.

L’an dernier, elles étaient 54 % à se retrouver à une décote près de passer au rang de titre dit spéculatif.

« Il en résulte normalement une baisse des cours des obligations, due à la prime supplémentaire exigée pour couvrir le risque inhérent à cette détérioration », analyse le directeur adjoint de Blue Bridge.

Investir dans un fonds indiciel pourrait être plus simple et présenter un ratio de frais de gestion plus faible, croit Dominique Lapointe. « Aller vers la gestion active va peut-être amener moins de volatilité, mais les frais seront plus élevés. »

Vincent Fournier suggère plutôt de se diriger vers les actions privilégiées ou des titres équivalents à taux variable, comme les actions à taux rajusté. « Les banques proposent également des produits intéressants, tels les billets de dépôt à taux variable avec taux plancher. »

Le gestionnaire de Claret voit d’un bon œil les actions privilégiées à taux rajusté, dont le dividende est revu et fixé, généralement aux cinq ans, selon un écart avec le taux des obligations du gouvernement du Canada.

Quant aux erreurs…

Parmi les bévues maintes fois commises en matière d’investissement obligataire, Vincent Fournier énumère le manque de diversification, le fait de ne pas mesurer les répercussions des frais sur le rendement et le choix d’accorder une place démesurée aux obligations internationales alors que le risque de taux de change peut être trop important compte tenu du potentiel de rendement.

« Le réflexe, lorsqu’on recherche une diversification internationale, sera de s’en remettre aux fonds d’investissement ou aux fonds négociés en Bourse. Or, si l’outil de placement est liquide, le sous-jacent ne l’est peut-être pas », prend-il soin d’ajouter.

Pour sa part, Dominique Lapointe évoque le danger de bouger trop rapidement et de réagir démesurément aux soubresauts des marchés afin d’essayer de trouver le moment parfait pour investir.

Rien ne sert de s’inquiéter de la volatilité des marchés, ajoute Jean-Michel Charette. Il rappelle la simplicité d’une obligation, dont le rendement est lié au coupon. Si on exclut la probabilité de défaut de l’émetteur, le risque vient de la fluctuation de la valeur marchande selon la variation des taux d’intérêts.

Mais si l’on conserve jusqu’à l’échéance, cette dernière n’a pas d’influence sur le rendement…

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• Ce texte est paru dans l’édition de mai 2019 de Conseiller. Vous pouvez consulter l’ensemble du numéro sur notre site Web.