L’art d’évaluer les infrastructures

Les infrastructures occupent une classe à part parmi les titres boursiers. Plusieurs facteurs particuliers influencent leur valeur, explique Larry Antonatos, directeur général et gestionnaire de portefeuille à Brookfield Asset Management.

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« Les entreprises du secteur des infrastructures négociées en Bourse sont très variées. Certaines possèdent un seul actif, d’autres un vaste portefeuille d’actifs, parfois dans plusieurs pays et régions du monde », dit Larry Antonatos.

Mais toutes doivent se soumettre à la même double analyse : d’un côté leurs caractéristiques comme entreprise (vision stratégique, activités, gouvernance, structure de capital), et de l’autre leurs actifs physiques en tant que tels, explique l’expert.

Selon, lui la qualité d’un actif physique dépend de quatre facteurs :

• Sa position concurrentielle. « Elle peut être monopolistique, comme dans le cas des aéroports ou des oléoducs, ce qui leur est très favorable. Mais l’actif peut aussi être opéré dans un marché libre, comme pour les tours de transmission d’ondes sans fil, qui sont louées aux opérateurs selon des baux. »
• Son cadre réglementaire ou contractuel. « Il varie inversement à la position concurrentielle. Les monopoles sont davantage réglementés par les gouvernements afin d’assurer un niveau de qualité à un prix raisonnable. Dans les marchés libres, la réglementation est plus légère afin de laisser agir les forces du marché. En outre, les infrastructures font souvent l’objet d’ententes de concession avec les gouvernements. Nous étudions de près ces ententes, car elles déterminent les revenus futurs. La durée du contrat est particulièrement importante car les investisseurs récupèrent souvent leurs actifs quant l’entente prend fin. Ils s’attendent donc à un rendement sur leur capital, mais aussi à la remise de leur capital.»
• Ses perspectives de croissance. « À long terme, les flux de trésorerie sont influencés par la démographique et la richesse. À court terme, certains actifs sensibles au volume tels que les infrastructures de transport peuvent être influencés par la croissance du PIB. »
• Son environnement politique. « En cas de difficultés économiques, les législateurs sont poussés à favoriser les citoyens qui utilisent les infrastructures plutôt que les investisseurs qui les possèdent. Cela peut se traduire par une interdiction de hausse des prix, ou même une baisse forcée des prix. Les législateurs sont partagés entre les pressions politiques à court terme et les besoins en infrastructures à long terme. S’ils ne parviennent pas à assurer un rendement raisonnable aux investisseurs, ces derniers seront difficiles à attirer dans les futurs projets d’infrastructures. »

En résumé, l’analyse des actifs physiques permet de comprendre l’équilibre délicat qui se joue entre trois intervenants, dit Larry Antonatos : les gouvernements qui cherchent des prix raisonnables et des services fiables, les investisseurs qui cherchent des rendements attrayants, et les consommateurs-électeurs qui cherchent un bon ratio service-prix.